“张茉楠：美退出QE对中国意味着更大挑战”

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◎张茉楠(中国国际经济交流中心副研究员)

金融危机过去5年后，美联储终于开始了退出qe的脚步。 这意味着世界货币金融环境将发生巨大变化，世界将进入新的货币金融周期。

年以来，FRBQE对美国私营部门和金融部门的杠杆作用取得了巨大的效果。 在FRB三轮qe政策的推动下，美国经济增长质量和可持续性明显改善。 美国qe已经基本完成了应对2008年金融危机的历史使命，货币政策从非常规回归到正常走势是不可缺少的。

qe退出将改变世界货币金融环境和资金流向。 划分全球资金结构，可以表示为“核心+三明治+外围”。 核心是美国，三明治是日本，欧洲，外围是新兴的。 过去，核心大量花费，周边大量制造，三明治扮演着资金放贷的角色。 但是，将来这一切都发生了巨大的变化，美国改变了支出主导，转向了“实体重建”，世界资金正在回流到美国。 特别是随着中国人口老龄化和内需战略的启动，全球储蓄增长受到抑制，中国长期向美国提供廉价融资的时代也正在结束。

FRBQE退出将在年初，第一次加息很可能在年第二季度，加息将成为FRB调整货币政策的首要手段。 之后，在首次提高利率后，开始出售所持有的证券资产。 这个过程预计需要3~5年，将根据经济和金融环境的实质性变化进行调整。 这意味着美国国债收益率上升是不可缺少的大趋势。

目前，FRB资产负债表扩张至3.5万亿美元，从逐渐减少购买850亿美元债券，到3.5万亿美元资产负债表逐渐缩小并正常化，资本流动逆转和利率上升是一个中长期的过程。 过去的数据显示，目前美国10年期国债2%的收益率水平处于绝对历史谷底，但这种低利率是不可持续的，根据国会预算办公室的预测，美国10年期国债收益率在未来5年可能会超过5%的水平。 由于全球利率是以美国利率为基准的系统，随着美国实际利率的上升，全球低利率环境很可能在几年内结束，这将大幅提高中国利率的整体水平。

利率上升将进一步提振全球金融尾部风险，美债利率上升意味着全球融资价格上涨和全球资产重新配置，这将改变全球资金的风险偏好，大幅调整包括新兴经济体股市、黄金等贵金属、金融资产、非美国货币等在内的广义资产价格。

美联储为流动性困境的到来做了充分的准备，10月31日，与欧洲、英国、日本、加拿大、瑞士央行分别签署了双边货币互换协议，将临时性协议转换为增长时间货币互换协议。 这意味着在未来几年内，美国将采取货币配给制。 也就是说，在美元货币的移动总量控制下，从结构上分化世界不同地区。

全球货币金融环境和资本流动的变化对中国来说意味着更大的挑战。 美联储调整过程中，跨境资金“大举进入”很可能会加大对中国经济复苏进程、货币政策操纵和结构转换的压力。

另一方面，考虑到美元在决定全球流动性方面的中心作用，一旦掌握全球货币“总阀”的美联储开始逐渐减少月度证券认购计划，全球货币基数将由停滞转为减少，这是导致国际资本回流的重要推动力，也将导致中国“资金池”水位的下降。

另一方面，美国和世界实际利率的上升也将大幅提高中国利率的整体水平，特别是在当前国内流动性结构紧张、社会融资价格整体上涨、利率市场化推进的大背景下，中国未来的钱可能会更贵。

从这个立场出发，中国有必要重新审视金融自由化政策，特别是资本项目的可兑换节奏。 因为在世界货币金融环境发生巨大变化的大背景下，金融自由化将对处于金融脆弱性阶段的中国带来非常大的风险溢价。 货币当局需要在效率和风险之间进行权衡，必须恢复金融市场化改革与金融稳定、金融安全之间的平衡。

来源：经济之窗