“何志成：怎么化解流动性积压与投资性债务”

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◎何志成

对中国货币流动性现状的认识，是今年“经济金融”危机管理的关键之一，也是理论创新的关键。 李克强总理在今年的“两会”上提出，中国地方债首要是投资性债务。 这几个与西方国家发生债务危机时的债务水平完全不同。 这句话暗示着中国的流动性环境也和西方国家有很大不同。

近十几年来，中国的m2一直以14.5%左右的速度增长，高于世界平均水平的数倍，这几个似乎证明了中国的流动性非常宽松，已经处于泛滥的水平。 但是，在去年6月和今年1月资金紧张之前，市场利率持续上升，利率环境扭曲程度较高，与此相反，中国a股市场4年来居世界垫底，与西方国家面临债务危机前的情况完全相反。

目前，世界经济学家对中国流动性的现状众说纷纭，不过是超缓和与不足之争，实际上什么也没说。 如果理论没有得到处理，实践中“头痛在头上，脚在脚上”是不可避免的。 笔者一直强调，中国的流动性问题不是以前在经济学教科书上流传的经典情况，不是所谓的流动性超缓和，也不是流动性不足或流动性枯竭，而是“流动性停滞”。 流动性滞涨是指通过金融系统大量投入社会的流动性受到非常多的无法流动的项目产业领域的挤压。 这与李克强总理关于中国的政府债务主要由投资性债务构成相对应。

流动性放缓，一是大量投资性债务造成的，中国整体债务水平没有超过世界平均水平，但无法按期偿还的债务大大高于世界平均水平，特别是在西方国家债务危机爆发前的水平，这些都是值得警惕的，但不要惊慌。 我国有近13亿5000万人口，而且不是完全的市场经济国家。 要看债务水平是否危险，不仅仅要看总量，还要看结构，看能不能长时间生存。

西方国家发生债务危机(美国次贷危机和欧洲都柏林危机)，首要原因是借款费用。 这些经济区块的中长期生产水平大大低于支出水平、蓄水水平，预期损失(/(/k0 ) )较大，需要通过危机进行调整以避免输入较大的流动性而破产。 另一个原因是，与中国不同，这些经济区块的实体经济吸收流动性的能力远远低于虚拟经济吸收流动性的能力，即空转、空转。 作为典型的例子，美国、欧洲股市的年增长率大多超过10%，但gdp增长率仅为2%，也是负增长。 中国与西方国家完全不同，我们的经济增长率长期维持在10%以上，产量大于费用，问题在于投资，西方国家几乎看不到大规模的基本建设投资，借款在于炒股，费用，中国的债务大部分是投资性债务，高铁，高铁， 这些可能正在进行，但不是徒劳的。 只要能建设，就有诉求。 目前，大量流动性受到大量中长时间投资和房地产的挤压，作为表现形式的投资性债务庞大。 但是，这笔债务造成的流动性积压，可以用特殊的管理方法处理。 这个方法应该通过从定点释放流动性的方法来发挥流动性，而不是一味地收紧流动性。

中国的金融混乱与高债务风险并存，风险确实很大。 中国的市场利率已经在危险水平上运行了三年，房价也在迅速上涨。 管理流动性积压，必须与管理金融混乱同步。 因此，头三年，巨大的投资性债务越来越依赖高利贷维持周转。

要处理中国流动性放缓和投资性债务过高的难题，有必要降低市场利率——提高商业银行的存款利率。 投资性债务并不可怕，依赖高利贷维持这种长期无法流动的债务周转才可怕。 当务之急是替代，用正常流动性替代异常流动性，用较低的借款利率替代高利贷，减轻投资性债务负担，从结构上缓慢定点处理投资性债务过高的问题。 笔者不能每次都紧缩。 不要走老路用刺激的政策“软着陆”，要通过适度释放正常流动性，逐步替代依赖高利贷维持的流动性，死钱活用流动性。

来源：经济之窗