“新三板走出流动性困境为期不远”

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◎刘纪鹏冯娜

新三板扩张以来，交易不活跃的问题饱受市场诟病。 认为新三板流动性差是扩大初期的特有现象，判断流动性必然不足还为时过早。 随着市场规模的迅速扩大，新三板迎来了一系列的制度改善，流动性课题不远了。 目前新三板交易不活跃的问题有三个原因。

第一，目前新三板转让交易制度只有协议转让方法，大大限制了其流动性。 这种方式成交效率低，交易频率低，不如纳斯达克的做市商制度和创业板的集合竞价制度。 做市商制度可以进一步发现交易价格，促进交易。 通过引入集体竞价机制，在开盘价和收盘价阶段形成开盘价和收盘价，增加协议转让时间段系统的自动匹配成交功能。 由于新三板处于扩张初期，新的交易制度尚未落实，市场定价功能未一一发挥，交易量自然受到限制。

第二，现行新三板准入制度的限制。 新三板扩张初期，为了维持市场稳定性，将个人投资者的进入门槛提高到500万，与机构投资者相同。 这个准入门槛让大部分中小投资者害怕，大大减少了参与新三板市场的投资者数量。

第三，新三板公司的股权集中度过高。 据统计，新三板六百多家公司平均每家只有22家，其中最少的只有两家。 造成这一现象的原因一方面是新三板公司上市前没有ipo，没有形成股票分散度，另一方面由于很多企业在改革后直接挂牌，根据《企业法》，改革后的发起人一年内不能转让股票。 在这种情况下，许多公司挂牌后没有可转让的股份。

要正确认知新三板流动性问题，必须首先认知当前的新三板市场。 这个市场已经是国务院批准的全国性股权转让系统，正在以超常的速度扩大。 一方面，其挂牌公司不受三年利润持续增长的限制，另一方面，新三板是pe、vc寻找并购、组合的最佳场所，目前私募股权投资基金的高速发展将提高股权转让的诉求。

现行的新三板交易制度基本呈现实验态势，同时为了保证市场顺利快速发展，变得更加谨慎稳健。 随着市场扩张的加快，这些制度将不断调整和完善，新三板即将走出流动性困境。

首先，随着新三板规模的扩大，对转让交易制度多样化的诉求越来越大。 在优化协议转让的基础上，8月上市做市商制度，年底上市集体竞价制度。 未来市场将有3种交易制度并存，人均转让份额降至1000股，流动性将大幅改善。

其次，目前对投资者的门槛限制实际上是为了避免新三板在快速发展之初出现混乱而制定的高标准。 随着市场的快速发展和投资者自我判断风险能力的提高，新三板必须尽量让投资主体参与投资，中小投资者也可以通过投资分享公司的快速发展和资本市场的红利。 届时，不需要限制准入门槛，不符合公平交易的大致情况。 因此，这个标准一定会调整。 只是，会是从高到低逐步调整的过程，但最后和深沪交易所一样，没有投资者进入的门槛限制。

作为经国务院批准设立的全国性证券交易场所，均符合规定的合格境外机构投资者( qfii )和人民币合格境外机构投资者) rqfii )可以参与新三板市场投资。 可以预见，未来新三板市场的投资者数量将不成问题。

再次，新三板市场未来获得ipo发行权将是大势所趋。 三板快速发展的初期是基于方向募集融资。 目前，新三板挂牌公司没有利润限制、领域限制、股东限制，因此如果让这类公司重新公开发行公募资金，风险将变大。 但可以预见的是，未来两三年内，随着三板的成熟、市场化发行制度的改革，新三板公司的ipo必然会出现。 将来有两种迅速的发展趋势。 一是新三板挂牌公司通过绿色通道升级到深沪交易所。 另一个是像纳斯达克一样，在新三板内部根据挂牌公司的规模和质量形成精选市场，通常市场和初级市场。

新三板规模的快速扩张将加速三板市场流动性障碍的消除，因此不要因为三板今天的流动性不足而评价三板的明天。 随着三种交易模式的出现，每手3万元降至1千元，转让解禁时间陆续到来，交易障碍开始消除，投资门槛开始下降，股票分散度开始形成。 预计不到一年，新三板流动性将更好，pe/vc将成为寻求并购重组的最佳场所。

(刘纪鹏是中国政法大学资本研究中心主任，冯娜是财政部财政科学研究所硕士)。

来源：经济之窗