“曲子：美国为何不愿让美元继续做老大”

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◎歌曲

自从1944年布雷顿森林体制确立以来，甚至在1971年体系崩溃之后，国际货币体系仍由美元主导。 但是，1999年末欧元横向空诞生后，至少在形式上单元主导已经结束。 21世纪的国际货币体系，事实上形成了二元国际货币体系，但美元仍然是主角。

如何认识过去，思考未来国际货币体系的变迁，无疑具有理论和实际的双重意义。 这可能代表着被确定为全球资本流动方向的全球金融秩序发生了巨大的变化。

21世纪国际货币体系至少有两大特点:第一，告别全球货币体系的单元主导时代，走向货币体系的多元竞争时代； 第二，竞争性货币贬值的时代开始了。

请注意欧元诞生后的影响。 3亿3000万人直接采用欧元，加上欧元和固定汇率制货币，欧元影响了世界4亿8000万人口。 截止到2006年12月，市场上流通了6100亿欧元，按照当时的汇率计算，相当于8020亿美元。 以欧元流通的现金总价值超过了美元。 在国际结算和国家统治的地位上欧元比不上美元，但欧元给了世界新的选择，欧洲是可以和美国比较的发达地区，欧盟的gdp超过美国。

让我们看看美元的变化。 不可否认，美元霸权确实会给美国经济带来好处。 但随着时间的推移，美元的国际主导地位整体上是否对美国经济有利，这个问题的答案已经不明确了。

前世行长佐利克在批评货币体系的文案中指出，美元的国际化地位将带来两大代价。 第一，其他国家购买美元可以降低本币汇率，伤害美国的出口和就业。 第二，经济平衡恶化时，没有强迫美国调整经济和财政政策的压力，构成道德风险。

过去美国决策者强烈主张的强势美元政策，早就消失了。 取而代之的是逼迫其他国家货币升值，特别是人民币。 这表明强大的美国和美国人乐于接受美元是弱势货币的观念。

弱势美元周期已有12年。 市场预期的强势美元周期已经滞后。 经济基本面和所有理论分解都指向美元应该走强，但至少随着FRB退出qe或提高利率，会强劲上涨。 但是，这可能是学者型研究者的臆想。

过去的货币数量、购买力平价、利率平价等理论，未能很好地解释国际汇率的波动和博弈情况。 认为上述三个理论都从经济学的角度分解了汇率问题。 这也是因为从金融学的逻辑中分解过。 也就是说，是因为把一国的货币看成金融商品来分解的。 汇率是代表国家资产的潜在收益率和风险。 或者汇率是对该国投资收益和风险的预期。 但这仍然不能解释现实国际汇率水平的“均衡”状态。

现实情况是，强欧元、高日元、弱美元的汇率结构与各自的经济基本面、gdp增长率不一致。 这显然对欧元区、日本经济不利。 日本“安倍经济学”的核心是通过qe压低汇率，推动通货膨胀。 目前欧盟央行也计划推出欧元版qe，目的仍然是为了欧元的高汇率。

令人困惑的是，市场为什么会处于这种汇率水平的“均衡”状态？ 大多数经济学理论都不能很好地解释这种“均衡”状态。 他认为，市场接受弱势美元的另一个含义是，美国经济出现双重赤字，美元完全变成债务货币。 只看美国国债的余额，超过了gdp。 另一方面，美国贸易逆差持续了几十年，这就是所谓的“三芬悖论”。 很明显，“三聚氰胺悖论”应该是有限度的。 尽管不知道限度在哪里。

同样，市场认同强势欧元的另一种市场潜意识认为，欧盟央行滥发货币的可能性远远低于主权国家央行。

通过以上分解，可以得出一个基本结论。 第一，多边国际货币体系已经形成。第二，美国不能再继续让美元当老大了。第三，竞争性货币贬值已经成为常态，除非美元单方面走强，否则只能变坏。 第四，市场选择借鉴货币本位的内涵性质。

对中国来说，笔者认为有几点启示。 人民币国际化势在必行。 不突飞猛进，不停顿，重复市场化的方向。 未来，国际货币体系形成美元、欧元、人民币三元货币主导已成为共识，高额外汇储备有利有弊，但目前已弊大于利； 追求人民币均衡汇率水平可能是误解:市场化汇率水平高与低对国内资源配置、通货膨胀、利率水平各有经济意义的双顺差和债权货币可能是人民币汇率市场定价的重要参考因素。

来源：经济之窗