“朱邦凌：新国九条最大利好在于以治市来救市”

本篇文章1826字，读完约5分钟

◎朱邦凌

上海市在2000点和重新启动ipo的时候，新“国九条”被理解为从市场上拯救城市。 但是，新“国九条”不仅仅是拯救指数，而是在治市层面拯救城市。 其最大的意义是通过治市来拯救城市，通过制度变革来激活资本市场。

每当指数下降，市场就会发出“拯救市场”的呼声，降低印花税、实施t+0、降低水平等释放流动性的言论铺天盖地。 基于这种立场，一些投资者对新“国九条”多少有些失望，觉得空坑没有新意，也没有“实质性利益”。

其实，投资者的疑问是有道理的。 这种担忧是多年来资本市场法治环境的映射，源于投资者对治市信心不足。 欺诈发行和内部交易管理得不到有效，主题素材炒作和投机盛行的市场，只能期待在关键时刻释放流动性和政策性利益进行“电击”，然后引发指数级的行情，这就是过去所谓的“救助市场”。 但这种依赖外部刺激的市场救助行情注定短命，指数很快回归原点，a股在这样的循环中成为“时间的小偷”，偷走了一代投资者的时间和金钱。

救市只能是暂时的。 治市才是根本，是资本市场长期繁荣的基础。 从某种意义上说，新《国九条》是我国资本市场治市的纲领性意见。 在大金融格局中a股越来越边缘化的情况下，如果没有资本市场最高层设计的“救助市场”，没有相应的制度安排，a股本身就很难成为有吸引力、有造血活力的新市场。 二级市场资金枯竭，一级市场融资功能减弱，说明a股市场已经陷入“囚徒困境”。

以“国六条”为基础的新“国九条”旨在建立强大的资本市场。 其实现路径是以注册制改革引导，快速发展主板、中小企业板、创业板、全国中小企业股权转让系统、区域股市，加快多层股市建设。 通过提高上市公司质量、鼓励市场化并购重组、完全退出市场的制度，为股市建设提供制度保障。 新“国九条”将大大拓展未来资本市场的广度和深度，为国有企业混合全制改革和公司融资提供强大的资本平台，并拓宽居民投融资渠道，引领a股市场走出当前“囚徒困境”。

我们首先要跳出资本市场，从宏观上关注大金融结构，从资金规模上用数字直观地感知当前资本市场的地位。 许多成熟经济区块的直接融资比重在80%左右，间接融资只占20%。 另一方面，我国相反，间接融资比重占80%多，直接融资不足20%。 金融业结构的不合理分布，其结果必然是银领域、保险业、证券业快速发展的严重不匹配。 截至2.08年12月底，银行总资产151万亿元，保险8.3万亿元，但证券只有2.08万亿元。 也就是说，我国金融业总资产目前已突破160万亿元，其中93%归商业银行，5%为保险企业，证券企业只有2%左右。

可见在金融结构中，以证券领域为中心的资本市场基本处于从属地位。 金融业结构的不合理分布，这种小规模的资本市场，需要提高直接融资的比重。 直接提高融资比重的方法，对ipo来说不仅是杯水车薪，还必须通过推动债券、期货及衍生品、新三板等场外市场的快速发展、再融资及并购重组，建设多层资本市场。 间接融资比重过高，金融风险过多。 通过建设多层资本市场来提高直接融资的比重也是防范金融风险的现实诉求。

在多层资本市场中，主板市场和二板创业板扮演着重要的角色。 主板市场的低迷，使得资本市场作为平台的作用与预期大相径庭，多年来一直萎靡不振的a股不经过制度变革就不容易走出低迷了。 年末，居民股票资产占总资产的比例降至2.5%的低点。 这与一国国民收入进入中等收入水平后，股票基金等金融资产所占比例不断上升的常规规律严重背离。

资本市场的“囚徒困境”还将在一级市场ipo期满时继续，形成壮观的新股堰塞湖。 由于ipo在征信公司的积压严重，证券监督管理委员会鼓励新申报公司寻找海外上市等其他融资渠道。 在一级市场融资功能薄弱的情况下，直接提高融资比重的顶层设计不太容易实现，资本市场成为了整个金融和国资改革大局面中的短板。

资本市场低迷，国有公司大规模混合全制改革不容易推进。 如果新一轮改革从“国有企业管理”转向“国有资产管理”，以快速发展和混合所有制为突破口，打破产权垄断和市场垄断，资本市场将成为国有资产管理改革的重要依托平台。 在混合所有制下，国有控股股东不必占有目前高比例的股份。 国有资本大量沉淀，无法实现资源优化配置，也不利于股权结构优化。

新经济改革需要利用强大的资本市场平台，而目前弱势的a股需要制度变革。 新《国九条》将通过新制度的变革引导资本市场走出“囚徒困境”，在未来资本市场上勾勒出美丽的形象。

(作者是资深市场的关注者)

来源：经济之窗