“朱邦凌：市场真实诉求是IPO定价机制核心”

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◎朱邦凌

阿里巴巴以92.7美元在中微子上市时，留给国内投资者的只有遗憾。 优秀的公司被逼得很远，潜在的上市公司资源不断流失，大量非流动企业的国内排队等待上市。 a股市场吸引力下降，尽快推进注册制改革的呼声再次高涨。

但是，大部分投资者对注册制改革感到不安，一方面希望注册制把高质量的公司留在a股，给没有活力的市场注入活力，分享新兴产业高增长的收益。 另一方面，注册制改革后，a股市场估值下降，投资收益受损也令人担忧。

他认为，成功的改革决不会以损害广大投资者利益为代价，损害投资者利益的改革注定无法实际进行。 只有造福库存资金，造福广大投资者，注册制改革才能顺利进行。

要实现市场多赢的目标，从短期中期来看，要有条件市场化对接注册制改革，实现平稳过渡。 有条件市场化是指基于法治和必要的行政干预的有约束市场化。 既不是过去核制度下的行政管理和窗口指导，也不是2009年以来以“三高”为象征的损害投资者利益的“伪市场化”。

虽然现在的ipo改革议论颇多，但笔者认为，作为向注册制改革的过渡，现在的ipo改革可能是“轻视两害相权”的最佳折中方案。 的多年弊端——“三高”和“伪市场化”，是注册制和ipo改革的最大障碍。

既然目前的ipo新政是权宜之计，今后也应该随着注册制的推行而逐步转型，在审路交易定价上市三个关键阶段逐步放开，实行有条件市场化。

未来几年，ipo改革最难的是报价定价环节，这也是注册制改革能否实质性推进的重要环节。 真正反映市场诉求是新股价格比较有效的前提。 中概股在美国上市的经验，正反两面反映了这种市场化机制。 15年前，阿里向美国贷款200万美元被30家vc拒绝。 但是，今年9月8日，阿里在纽约的沃尔夫酒店举行了ipo路演，300名经销商和800名基金经理聚集在路演现场，排起了电梯，午餐会上嘉宾也只能站着参加

阿里路演证明了市场的真正诉求是ipo定价机制的核心。 但是，a股很难反映这一实际的市场诉求。 这是因为市场价格体系自身失灵，市场评价体系混乱，壳资源溢价因素导致中小股票受到较高评价。

新股上市环节的价格形成机制，改革应该比较容易。 目前上市首日44%的涨幅限制需要逐步改革，可以参考成熟市场的做市商制度。 过去，我国新股上市首日实行900%涨幅限制，为机构和游资操纵新股价格提供了便利条件，但目前的44%限制只是在时间上延长了这一过程，价格形成机制没有实质性变化。 阿里开业时间竟然接近两个半小时，80~93美元，经过共9次价格指导区间的询价变更，终于在11点54分披露了开盘价。 市巴克莱银行表示最初的交易价格为92.7美元，比发行价格68美元上涨了36.3%。 做市商在交易过程中给出了指导区间，这一区间继续收窄，表明买卖双方心理预期统一，最终出现开盘价。 这反映了买卖双方真正的购买诉求，而不是一个人按住操纵，只有这样新股上市才能形成正确的上市价格。

(作者是资深市场的关注者)

来源：经济之窗