“案由：通过我国股市的金融革新彻底改革股票发行制度的提案”

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全国政协委员贺强

我国的新股发行制度经过一些改革后，仍然存在许多不合理的现象，特别是股票发行价格未真正市场化，引起了一系列严重的问题。

1 .发行市场交易的机制流于形式，没有真正起到发现市场价格的作用，发行价格不合理。 询价机构存在自由定价的现象，也不排除个别机构或机构与发行人串通，操纵和推高股票发行价格的行为。

2 .由于股票发行定价不合理，造成了严重的股市“三高”问题，即“高发行价、高市盈率、高超额募集资金”，严重侵害了中小投资者的利益。

3 .股票发行市场存在巨额资金，进行无风险套期保值。 出现了万亿元以上的资金追赶上市公司股票的极不合理的情况。 例如2007年12月只有中国太保发行股票时冻结了资金2.27万亿元。

4、由于股票发行价格不合理，股票发行价格严重偏离上市公司的业绩和投资价值，交易市场股价水涨船高，造成了严重的过度投机行为。

问题的关键是股票从发行市场到交易市场有一定的间隔，切断股票价格的时间连续性，形成两个市场之间的巨大价差和巨大的利益诱惑。 这是因为在股票发行过程中发生了一系列问题。

为了比较有效地处理现行股市发行制度中存在的问题，建议股票发行市场与交易市场直接对接，通过我国股市的金融创新彻底改革股票发行制度。 我们最初设想了以下事情

1、新股发行一律采用网上集体招标方法，与股票交易连续投标无缝对接，在股票发行和交易时空彻底打破分离。 利用股票发行和交易价格的连续性，消除两个市场股价的价差和巨大的利润诱惑。

2、完全利用证券交易所现有的网上报价交易系统，新股发行日当天上午9点15分至11点30分为新股发行集合竞价阶段。 当天晚上13:00以后，作为股票连续竞价阶段，将集合竞价阶段的股票发行价格作为连续竞价阶段的开始价格。

3 .在股票竞价阶段，按照证券交易所现有的“价格优先、时间优先”和“量大优先”等规则完全中介成交，形成充分市场化的股票发行价格。

4、股票发行价以市盈率的数倍以下，如15倍为估计上限，以面值1元或规定的底值为认购下限。 认购者可以在股价的上下限之间根据自己的评估，自由购买申报表。 超过上下限的申报表是无效申报表。

5、股票发行集合竞价阶段发生超额认购时，使用比例出售的方法。 如果在竞价阶段出售给投资者的股份数没有达到预定公开发行的股份数的70%，发行将失败。 发行人应当根据发行价格加上银行同期存款利息返还给认股人。

6、为防止大型机构操纵发行价，确定在股权众筹竞价阶段，某机构认购股份不得超过各上市公司新股发行的一定比例，如5%。

用以上方法将股票发行市场与交易市场直接对接有以下优点

1、以股市广大中小散户和多家机构共同参与的市场化竞价取代少数机构参与的人为定价，使股票发行价格更加合理。 即使在股票集体竞价阶段存在发行价格操纵的问题，利用股票发行后连续竞价阶段的市场化力度，抑制股票发行集体竞价阶段的不合理现象，操纵股票发行人是自作自受。

2 .股市价格的连续性可以代替间断性，使发行市场和交易市场不会出现巨大的价差和巨大好处的诱惑带来的一系列问题。 由于股市的价格变化是连续式而不是断崖式的，集合竞价明确的新股发行价格是交易市场的开盘价，股票集合竞价和连续竞价是相互制约的，股价变化是连续的过程，可以更充分地反映上市公司和市场的实际情况。 可以大大抑制股市“三高”现象，减少利用发行市场与交易市场价差的寻租行为，将发行市场上运营的无风险资金大量挤出市场，降低股市风险，减少过度投机行为。

3、股票发行市场出现异常，可以实时监控。 发行交易全部在网上进行，新闻公开透明，便于监管。 如果发行市场申报单发生价格异常，随时可以看到是否有人在操作。

4 .提高股票发行和交易的效率，降低股票发行和交易的价格，节约人力和物力资源。 股票发行市场与交易市场无缝对接，消除了间隔，取消了询价制度。 发行和交易通过在线平台直接联系，简单快捷，方便流畅。

认为使股票发行市场与交易市场无缝对接，通过我国股市的金融创新彻底改革股票发行制度，可以比较有效地促进股市的良性循环和健康快速发展。 为此，我们将提出相应的政策建议。

第一，从认知上必须从历史的发展和技术的进步的角度正确看待股市的金融创新。 目前的股市分为发行市场和交易市场两个层面这是股市历史发展过程和技术条件的局限形成的 从历史上看，出现了股票企业，为发行股票筹集资金，产生了股票发行市场。 之后，为了应对投资者发生变化的问题，股票交易市场应运而生。 此外，由于传统的股市相关技术手段不发达，股票发行登记、交割、结算效率低下。 因为在这个股票发行后，在开始市场交易之前需要停止一段时间。 另一方面，现代科技不断渗透股市，股票发行登记、交割、结算效率大幅提高，股票发行几天后完全没有必要进行上市交易，股票发行市场和交易市场完全可以无缝对接。

二是建议相关部门成立研究与实务小组开展实务工作，深入研究股票发行市场与交易市场对接，就两个市场对接后可能出现的问题进行充分论证，采取切实可行的对策，不断完善对接方案。

第三，建议调整现行新股发行与上市的相关法规，以适应发行市场与交易市场统一的要求。 现行的股票发行政策法规都是以发行市场和交易市场分离为前提制定的，进行发行市场和交易市场的统一时，有必要重新审视新股发行和上市的相关法规。

第四，建议做好证券监管委员会与交易所的协调工作，结合发行监管和上市监管两个方面，加强发行市场与交易市场对接以后股市的统一监管。

第五，建议首先进行股票发行市场和交易市场的下一个模拟交易，不断进行调整，不断总结经验。 如果两个市场直接对接，整体系统将发生巨大变化，系统的安全性和稳定性将面临巨大挑战。 模拟交易还可能出现意想不到的新问题。 通过不断调整和总结经验，可以使股市这一重大金融创新具有合理性和可操作性。

来源：经济之窗