“张茉楠：我国经济运行面临三大分化风险”

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张茉楠中国国际经济交流中心副研究员

年以来，我国面临着前所未有的多种多样的形势，经济处于周期下跌和结构调整的双重压力集聚期，必须高度关注经济运行中的非均衡和分化风险。

出口与全球经济复苏分化

发达经济区块的经济复苏和中国的出口出现了“脱钩”的迹象。 年以来，发达经济体块状经济恢复动能普遍增强，各国经济与原增长结构相比程度有所调整。 从美国经济复苏情况看，美国经济产量恢复危机前水平，制造业生产效率的提高使美国经济走上可持续复苏之路，去年三季度gdp增长4.1%，创两年半新高。 特别是“能源独立”战术和页岩气革命带来了全球能源结构和美国制造业的深刻变化。 在美国能源革命的推动下，美国制造业增长速度快于美国经济增长速度，快于世界制造业增长速度，耐用品订单和制造业pmi指数持续好转，经济复苏内动力增强。

根据美国进口贸易指标，随着中国国内要素价格上涨、人民币持续大幅升值，中国商品在美国的市场份额开始下降，从年到年上半年，中国商品占美国进口的累计下降了2个百分点，出现了“脱钩”的迹象。 这种趋势在中国和其他发达经济体之间也同样发生。 年，中国产品出口先前传来的发达市场占有率从年的40%左右降至37%左右，暗示发达国家的这一经济复苏和诉求回升可能明显减弱了中国出口的牵引力。 与此同时，新兴经济体贸易竞争的跟踪态势进一步加强。 目前，劳动密集型制造业向中国转移的趋势也开始放缓，越南、印度、墨西哥、东欧等国家和地区以价格低于中国的特点，成为接受工业发达国家产业转移的新阵地，东盟制造、印度制造、墨西哥制造更是

当前，国际产业竞争与合作的态势发生了巨大变化。 美欧主导的跨太平洋战术经济伙伴协定( tpp )、跨大西洋贸易投资伙伴关系协定) ttip )、多边服务业协定) psa )重构全球贸易规则呈现出三大优势。 一是零关税； 二是就业和绿色环境保护的谈判准入条件三是加强地区自由贸易 新的贸易壁垒给中国带来了严重的挑战。 2008年至年5月，全球共实施了3334项贸易保护措施。 除了以前流传下来的贸易救济外，贸易保护主义还以国家援助、政府采购等形式隐性出现，对中国出口形成了新的挑战。

实体经济与虚拟经济的分化

年以来，不断增加的社会融资总量和表外融资、债券融资的大幅增加，与持续下行的经济增长率和宏观经济生产形成较大的反差，明显呈现出“避实就虚”的趋势。 另一方面，实体经济的投入产出效率下降，周转率下降。 另一方面，由于实体经济下滑，债务比率上升，银行隐性不良资产风险也开始上升。

一是金融和实体部门利益的“鸿沟”越来越大。 年中国最大的5家商业银行的营业收入占中国500家营业收入的5.7%，但利润为32.2%； 272家制造业公司的营业收入占500家营业收入的42.7%，利润仅占25.04%。

年以来，制造业等实体部门面临劳动力价格上涨、资金价格上涨和产能过剩的“三座大山”的压制，我国一定规模以上工业企业广告主营业务的平均利润率仅为5.2%左右。 年11月，一定规模以上工业企业广告主营业务利润率仅比年同期增长4.4%，但城镇借款、影子银行、银行理财商品收益率达到8%~15%左右，虚拟和实体盈利缺口扩大，赚钱投机气氛浓厚。

二是房地产融资对制造业融资形成挤出。 在固定资产投资的三大构成中，制造业投资对总投资增长的贡献率下降7.1个百分点，房地产开发投资的贡献率上升3.8个百分点。 在房地产价格持续上涨的情况下，去年三季度房地产开发贷款比去年同期增长14.9%，远远超过工业长时间贷款的4.1%，房地产和城市投融资对其他信贷融资产生挤出效应，推高了实体融资价格。

三是货币金融生产效率下降。 金融危机以来，我国货币经济生产效率从2008年的0.63降至现在的0.5左右，货币流通速度下降了近20%。 货币流通速度的下降，反映出一定量的货币供给导致gdp水平的下降，即货币扩张带来的经济生产效益和效率的下降。

实际利率与全球利率环境的分化

目前，全球普遍维持着低利率或零利率环境，但国内利率大幅上升。 2008年国际金融危机以来，由于以地方政府为中心的投资活动，资金有饥饿障碍的地方政府以表外贷款、银行间债务融资等形式与之对接，大量资金流向地方融资平台和政府驱动投资领域。 结果，包括政府、公司和金融机构在内的所有部门的负债率大幅上升。

去年以来，由于国内金融体系流动性紧张、无风险收益率持续上升，中美十年期国债收益率持续扩大，国债收益率差距超过170个基点，其带来的资本收益是推动这一轮人民币升值的根本原因。 考虑到中国处于“杠杆化”周期的初期阶段，整体资金紧张，利率市场化进程加快将导致利率上升成为中长期趋势。

以上“三大分化”有周期性因素和结构性因素，能否比较有效地解决由此带来的风险将成为未来改革的重点。

来源：经济之窗