“朱邦凌：国外并购唯有策略革新才能长袖善舞”

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◎朱邦凌

中国企业海外并购开始以来，许多人将其视为世界第六次并购浪潮。 与过去五次强强联手、强与弱联手不同，以弱与强在新兴市场收购发达市场尚属首次，中国将是此次浪潮的高潮。 以中国为中心的第六次并购浪潮的说法可能过于乐观，但无疑是中国第一次真正意义上的并购重组浪潮，年前的海外并购只是序曲。 “支持民营企业海外并购，在国内进行基础设施建设”的中民投的设立，是中国第一次海外并购浪潮的象征。 从国内重组到跨境并购，都符合经济结构调整和转型升级的新改革背景。

海外投资额不断刷新历史记录，全年达到1045亿美元。 但是，在海外并购热潮中也潜伏着危险的礁石，成功率不到40%。 海外并购难题集中在两个环节上。 一个是交易，另一个是合并。 中国新一轮海外并购浪潮，要不重蹈当时日本式海外并购的覆辙，在万里碧波之外长袖善舞，就需要在战术需求、交易战略、金融创新、新闻对称、跨国整合的基础上进行战术升级和战略创新。

寻求价值链的突破

海外并购必须有确定的战术需求。 它是提高公司价值链分工的地位，从加工组装等国际分工的低价值部分，扩展到研发、多而杂的零部件设计生产、企业品牌和国际销售渠道等高附加值部分，利用国际资源和市场弥补短板，因为资产价格低廉而m 西方作为成熟市场，市场机制高度发达，价格低廉的资产背后往往潜藏着更大的风险。 为了避免风险，投资前必须重视尽职调查，尽量获取资产新闻并认真判断。 开始收购的时机也是公司国际视野的体现，直接关系到成败。 过去失败的例子众所周知，大多是在金融危机前后开始的，海外资产大幅打折。 即使成功了，之后的损失也继续扩大，最终变暗了。

成功并购的一些主要目的是实现技术和企业品牌升级的战术目的决定 现在许多公司的海外并购战术越来越确定，形成了自己独特的商业模式。 复刻国际大举海外并购是基于其“中国动力嫁接全球资源”的新商业模式。 这种商业模式的根源在于世界对中国全球市场定位的认知不对称。 几乎所有的分析师和评级机构都将中国纳入新兴市场，但在奢侈品、汽车市场等产业行业，中国绝对是主流市场。 由于中国对全球市场定位的认识不同，产生了系统性的投资机会。 虽然复旧的海外投资看起来分散在旅游、奢侈品、医疗器械等各个领域，但企业重视的是中国崛起给海外项目带来的机会。 在下一年收购希腊宝石商Folifoliesa 9.5 %的股份后，后者的股价已经上涨了两倍。 最近，中粮集团刚刚完成了2起合计投资额达28亿美元的海外并购，先是包下荷兰农产品和大宗商品贸易集团的nidera，接着成立了来宝农业和持股比例为51:49的合资企业。 其战术目的是比较中国的食品安全问题和农业运营的高度分散化，中国公司建立自己的“从种子到筷子尖”全面整合的价值链。

获得能源、矿产、大宗商品等战术资产的稳定供给，是早期中央企业海外并购的首要目的。 但是，目前国内新型公司的并购理念更加成熟。 投资大宗商品后，与其将产品送回国内，不如投资已建立成熟供应链的公司，可以从收购对象那里学到管理的妙招和技术。 年，光明集团以12亿英镑买下英国早餐串行制造商维多利亚麦60%的股权，去年，双汇国际投资71亿美元收购美国肉业巨头史密斯菲尔德。 史密斯菲尔德不仅是养殖、销售，还有一部分是企业品牌的包装产品，买史密斯菲尔德实际上获得了完美的价值链。

新一轮海外并购浪潮的好处是民营公司出海，费用和文化产业逐渐成为热点。 公司和团队的成熟使得对交易战略和时机的把握更加精练。 达到26亿美元收购美国第二大学院线amc娱乐控股公司后，试图收购欧洲第二大电影院企业。 其战术目的是一石二鸟。 在房地产前景不明、文化产业受政策扶持繁荣的大势下，不满足于中国院线第一的位置，触角将深入欧美电影市场。 然后，万达院线于4月21日进入第二批ipo企业预公开名单，其估值因收购欧美院线而水涨船高，ipo市值可上涨50%。 更重要的是，在房地产融资被包围的今天，文化产业很可能是万达唯一可以突破的资产。 这也是万达文化产业三步战术的第二步。 这是一个采用强势的中国市场，然后占领欧美市场，进而征服世界市场的快速发展步骤，希望在年内占据世界电影市场20%的市场份额。

随着民营公司进军海外的频繁，跨境并购的目的也变得更加多样化，除了获取资源和市场外，还开始利用海外并购作为提升形象的工具。 正如《华尔街日报》分解的那样，“中国公司大亨们可能看起来很随便收购知名海外资产。 其中，江苏黄埔再生资源利用有限企业董事长陈光标想要竞买《纽约时报》，可能是最令人费解的。 ”。 华尔街有句名言:“如果并购不出结果就上信息，你会有大麻烦的。” 如果企业并购信息被泄露，很多人会参加竞争。 与此相反，国内资本市场上以跨境并购闻名的蓝色光标通过不断并购实现了外延式的快速扩张和价值提升。 蓝色光标于年4月底宣布收购英国上市公司huntsworth约19.8%的股份，成为后者的第一大股东。 此次并购是中国本土公关企业首次海外重大并购，也是中国企业在营销传播行业投资全球大型企业的首次。 今年，蓝光标计划在欧美投资3亿美元进行收购，以实现未来10年收益增加10倍的目标。

金融工具的多样性

跨境并购的最佳融资方式是采用全杠杆融资，实现金融工具的多元化，是国际上较为有效的方法。 初次参与并购的民营公司，往往像有钱的金主一样以现金支付为中心，但实际上大幅提高了收购价格，现金流吃紧。 华尔街知名投资企业kkr建立了杠杆收购( lbo )的交易模式。 美国的纳贝斯克企业收购案被称为“世纪大收购”，以250亿美元的收购价格震惊世界，成为史上最大规模的杠杆收购。 此次交易中，kkr企业自身使用的资金只有1500万美元，剩下的99.94%的资金是通过发行垃圾债券筹集的。

举债收购的利润显而易见，通过夹层融资和高级债务形式的举债融资，收购方只需要支付整个收购价格的20%~30%的资金，就可以收购整个目标企业。 联想收购ibm个人电脑业务、吉利收购沃尔沃、三一重工收购德国普茨迈斯特、阿里巴巴收购雅虎持股等都采用杠杆收购模式。

光明集团对维多利亚麦的收购采取了全杠杆融资和“俱乐部融资”的方法，降低了收购的风险，同时光明集团将原计划控制在4%以内的融资价格，从3%降到3.2%之间。 光明首先通过一年期过桥贷款筹集资金完成交割，然后寻找合适的时间窗口在海外发行国际债券。 因此，光明集团受到国际三大信用评级机构穆迪、惠誉、标普的国际信用评级，均被评为“投资级”，并成功发行国际债券。 近三年来，光明集团还完成了对新西兰新赖特乳业50%股份、澳大利亚马纳松食品75%股份、法国迪瓦波尔多葡萄酒企业70%股份的收购。 其中，新光乳业在新西兰取得了成功。

这次收购是把双刃剑，可能会掩盖陷阱。 在变化剧烈的债市中，华尔街以“重置利率票据”为债券保护机制，必须补偿债券价格下跌给投资者带来的所有损失。 旺达收购amc，坚决不同意重置利率，是有名的“门口野蛮人”的教训。 全球最大的私募股权基金kkr企业收购纳贝斯克企业，包括高达6亿美元的重置利率票据。 这是收购案很多，杂债组合中的定时炸弹。 最后，kkr企业向纳贝斯克企业投资17亿美元进行债务重组。 KR公司最终退出这个项目时，损失超过了7亿美元。 吸取KR的这个教训，卢旺达避开了陷阱，最终成功收购了amc，并在中微子上市。

海外并购需要pe机构的参与，可以提高并购成功的可能性。 但是，国内pe机构的快速发展目前显然无法胜任，大规模并购看不到国内pe的身影。 美国的pe机构分为风险投资( vc )、成长性基金、并购基金。 在成熟资本市场上，pre-ipo带来高收益的时代已经结束，收购交易会给pe带来更高的收益，kkr和凯利等知名的pe投资是收购专家。 由于国内债市的限制，pe缺乏收购杠杆，一般都希望投资于pre-ipo项目以实现短期收益。 因为这就像vc一样。 事实上，ipo只是退出pe的首要渠道，随着国内pe战争加剧，pre-ipo项目的投资机会也逐渐减少，同时国内资本市场的ipo节奏一直具有不确定性，并购市场将成为未来pe的另一个主战场。 国内的pe应该摆脱目前纯粹参与类型的小股东的角色，积极参与并购市场，迅速发展为并购基金，与海外并购的公司家一起出海。

(作者是资深市场的关注者) )。

来源：经济之窗