“班妮：全球PE巨头KKR与凯雷的中国投资路径”

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◎巴尼

最近，两家世界pe巨头kkr和凯瑞在中国的投资项目引起了媒体的关注。 8月27日，圣农迅速发展推出非公开发行股预案，拟通过非公开发行方法向kkr发行2亿股，发行价12.30元/股，锁定期3年。 kr将通过24亿6000万元以下的战术进军圣农快速发展，获得圣农快速发展的18.0034%的股权。 这是kkr第二次在a股市场以定向增发的方式进入上市公司。

在关于圣农快速发展的对外公告试图向kkr定向增长的当天，一家媒体报道称:“凯雷欲购买万科9处商业地产的股权，成交额达到60亿元至70亿元或100亿元。” 随后，万科发布了与凯雷签订的合作意向书第一副本:万科和凯雷计划成立资产平台企业，凯雷和万科分别持有80%和20%的股权，该企业计划收购万科拥有的9处商业地产。

近年来，这些国际私募基金巨头在中国受到更多的关注。 他们在中国投资每次都有“巴菲特效应”，被解释为对投资市场的企业有好处。

上次kkr参加a股上市公司增资是在年10月1日，青岛海尔宣布，企业以每股11.29元的价格向kkr非公开发行约3亿股，募集约33.82亿元的资金，锁定期为3年。 这次的非公开发行于今年7月宣布完成。 定向增发完成时，以青岛海尔市值计算，kkr账面盈余已经超过10亿，在一定程度上体现了kkr对所投资股票的二级市场预期。

kr在中国的战术财务投资者/

kr长期以来保持着国际pe巨头熟悉的神秘和低调，但在中国的快速发展也从这之前就一直在持续，很少通过媒体积极推进自己投资的项目。 据国内媒体报道，kkr在中国完成的第一笔直接股权投资于2007年进入河南天瑞水泥有限公司。

当时kkr通过项目企业titancement分三次完成对天瑞的投资，总额达1亿1500万美元，占天瑞水泥43.2%的股份。 然后kkr为天瑞水泥安排了相当于3亿3500万美元的人民币和美元的双金种银块融资。 之后，kkr开始帮助天瑞水泥提高竞争力和进行一系列资本运营，之后逐渐退出。 年末，天瑞水泥开始发行港股ipo，成功登陆香港市场。 上市时，kkr投资企业天瑞水泥持股比例降至16.66%，上市后kkr继续减持天瑞水泥股份，截至年9月，kkr全部减持持股。

kr在中国的另一个典型例子是，2008年计划向奶牛养殖公司的现代畜牧业投资1亿美元，以支持牧场管理水平的提高。 那年9月发生了“三聚氰胺”，奶源的供应也引起了其他pe投资的趣味性。 2009年追加投资5000万美元，当年通过高级日持有现代畜牧业67.35%的股份。 年现代畜牧业在香港成功上市，ipo发行时，kkr抛售了部分存量股，在现代畜牧业的持股比例降至24.01%。 年5月8日，蒙奇全部认购了kkr和其他pe企业鼎晖持有的现代畜牧业股份，kkr完成了该项目的全面退出。

虽然是财务投资者的身份，但与国内很多pe“只投钱不出力”不同，kkr不仅要协助资本，还要协助企业进一步扩大融资，帮助企业完善治理结构，提高管理水平，引进国际人才，寻找海外客户。 因此，虽然他们往往不是控股股东，但kkr会介入企业的运营管理，成为战术财务投资者。 入股后，kkr将为未来3-5年后的退出进行仔细布局，包括股权结构设计、未来上市计划、协助引入其他战术投资者逐步退出覆盖等。

“完成投资只是价值创造过程的开始。 ”kr完成中国首次直接股权投资时，团队相关人士这样表示。 相比之下，一些国内pe在投后管理和退出路径方面明显缺乏重视程度。

继续在以前的现代畜牧业养牛生意上取得成功，kkr继续投资食品产业链的2家上游公司。 今年6月初，猪肉价格持续下跌，猪饲养者们过着悲伤的日子。 但是，kkr与其他几大pe组成的财团和中粮肉食投资有限企业签署了战术合作，在中国建立和管理大型现代化猪养殖场和肉食加工厂。 两个多月后( 8月27日)，kkr又参与定向增发方法进入圣农快速发展，投资肉鸡养殖生意。

过去几十年，国际pe巨头在全球取得无数成功的秘诀之一是正确评价一个领域的周期，然后在领域下滑时以合理的价格进入一个领域，通过改善公司的经营来提高公司的价值，然后在整个领域周期性复苏时成功退出。 这对pe机构的宏观经济和领域的研究能力有非常高的要求。 我读过KR今年年初发表的中国宏观经济研究报告。 开头引用毛泽东1955年的论断“政治工作是一切经济工作的生命线”，折射出对在中国做生意的深刻理解。

与近几年相比，近两年KK在华投资的途径和路径有了新的变化，开始通过参与上市公司定向增发进行直接投资。 例如去年青岛海尔和今年圣农的迅速发展。 据一家媒体观察，近期，外资pe也以一定的增资方式进入a股上市企业。 据悉，外资参与一定的增资将成为趋势。

但是，与国内pe参与a股增资相比，外资pe投资a股上市公司的流程更为繁琐。 目前，外资pe进入非上市企业在政策上基本开放，流程简化，是正常的外商投资，但一般只走规定的流程。 但是，参与a股上市公司定向增发的，股票必须达到10%以上，并按照《外国投资者对上市公司战术投资管理办法》的规定经商务部批准，股票锁定3年，批准的时间不完全明确。 kr通过增资方法进入青岛海尔，从私下发布预案公告到增资完成，经过了10个月左右。 因此，手续上的诸多复杂性决定了现阶段外资参与a股的增长依然不会大规模发生。

成功的例子也不少，但kkr投资失败的例子也不少。 那个早期最有名的“门口野蛮人”角色，投资纳贝斯克的杠杆收购最终以赤字告终。 尽管决定入股并在圣农快速发展媒体上名声大噪，但其能否复制以往投资现代畜牧业的成功案例还有待验证。

凯雷在中国:本土化特征鲜明/

由于募捐活动的需要，许多国内pe机构在刚完成单一投资时就开始在媒体上进行采访，并高调普及。 几个例子实际上在几年后表明是鸡毛。

凯雷在中国的风格非常本土化，表现出像本土多家pe机构一样，投资入股时积极在媒体上进行公关。

1998年凯利进入中国。 目前在亚太地区有9个办事处，其中4个设在中国(北京、上海、香港、成都)，可以很好地看出凯利重视中国。 凯雷的网站有中文版，中文网站有“媒体中心”一栏，公布在中国投资项目的信息。 今年7月13日，凯雷宣布旗下人民币基金北京凯雷投资中心已在发改委完成备案，成为首家在发改委备案的全球股权投资公司。

根据年末的公开资料，年凯雷在中国的投资额为11亿美元，是1998年进入中国以来投资额最高的一年。 凯雷累计在中国投资了约80个项目，投资总额为52亿美元。

根据清科统计的年度中国股票投资排行榜，KR、高盛集团直投部、霸菱亚洲、贝恩投资等多年来众多外资pe活跃在排行榜上，凯雷在国内媒体的曝光度无疑是最高的。

媒体高声表现的负面影响是，一旦有失败的项目，就会给人留下特别深刻的印象。 凯雷收购徐工事件就是这样一个典型的例子。

2003年春天，作为我国领先的重型机械集团之一的徐工集团开始了整体改革工作，此后凯莱集团在国内外30多家提出《项目建议书》的公司和基金机构中表现卓越。 经过多次信息表态，2005年10月徐工集团与凯雷柏集团正式签署协议，凯雷柏出资3.75亿美元收购徐工85%的股份，随后在媒体掀起轩然大波，被怀疑“威胁国家安全”，最终被迫退出

对此，一位不知名的香港金融人士表示:“整个私募股权投资领域都从凯雷和徐工的交易中吸取了教训。 除非政府批准后99.9%相信，否则不要公开交易。 请回想一下。 凯莉很天真。 ”

这次的事对凯莉和徐工产生了很大的影响。 据某媒体报道，徐工集团于今年8月再次开始构想混合全制改革第二季度，但受上次教训，这次行动非常低调。

凯雷为了徐工的事情调整在中国的投资战略，为了不被剥夺政治风险和领域的控制权，经常使用收购少数股权的形式。 另外，重点也不是国有企业，而是民营企业的投资。 但是，凯雷的本土化路线没有改变，除了在媒体上不断发声外，还与各级政府保持着良好的合作关系，用领域投资战略迎合中国政府的战术快速发展计划。

虽然有很多失败的例子，但从整体上看，凯瑞在中国的投资业绩非常辉煌。 2005年太平洋保险7.38亿美元的投资，业内估算兑现利润将达到50亿美元以上，被认为是外资pe在中国最惊人的记录。 向香港股市投资海尔电器1亿9000万美元以上，年初，根据香港证券交易所的数据，凯雷1月22日在场内减持1亿股海尔电器，回收约22亿港币(总持股2亿4000万股)，海尔电器在香港市场4年多来累计

凯雷在中国投资的另一大亮点是他在房地产行业的投资很积极。 据凯雷年报报道，房地产投资部门的全球投资重点之一是中国仓储物流相关房地产。 年8月，凯雷与美国房地产投资管理公司thetownsendgroup合作收购上海宇培集团名下5家物流仓库的部分股权，并与宇培集团在战术上合作新建12家物流仓库。

在商业地产投资方面，凯雷去年4月投资2亿667万美元购买了位于上海黄浦区的中区广场办公楼，同年5月收购了苏州印象城和杭州古墩印象城49%的股权。

当这次轮到中国房地产领域再次陷入低谷时，“模仿”万科商业房地产也是有道理的。

万科和凯雷在商业地产合资运营的海外媒体的相关评价表明，万科想要改变其商业地产的一部分。 因为以国际标准来看，中国商业地产的租金收益率非常低。 凯雷的介入，将释放万科投入商业地产的部分资本金，有助于降低其运营价格未来相关商业地产实现资产证券化和上市，万科将享受到越来越多的资本升值。

(作者是财经专栏作家) )。

来源：经济之窗